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Bulletin | Covid-19

Occasions de placement au coeur d’une pandémie : FAQ sur les fonds d’actifs en difficulté et les fonds d’opportunités spéciales

Fasken
Temps de lecture 15 minutes
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Bulletin Capitaux privés et capital de risque

La pandémie de coronavirus a entraîné de la turbulence économique qui met une certaine pression sur les entreprises de toutes tailles. Plusieurs entreprises, que ce soit celles qui sont touchées négativement ou celles qui enregistrent une croissance dans le climat actuel, cherchent à obtenir du capital à court terme ou à former des partenariats à plus long terme.  

La pandémie présente des occasions uniques pour les gestionnaires de capital d'investissement privé, de capital de risque et d'autres actifs non traditionnels tout en procurant aux écosystèmes commerciaux dans lesquels ils exercent leurs activités une aide nécessaire en leur offrant un accès à du capital.

Nous avons compilé une série de questions fréquemment posées concernant la mise en place de structures de fonds dans un tel environnement :

Que sont les fonds d'actifs en difficulté, les fonds d'opportunités spéciales ou les fonds de situations spéciales?

Lors de moments de tension et d'incertitude économiques, les gestionnaires d'actifs se tournent souvent aux occasions d'investissement que représentent les placements dans des « éléments d'actifs en difficulté » ou les « placements d'opportunités spéciales ». Les éléments d'actifs en difficulté sont généralement des actifs qui subissent une pression financière négative, notamment sous forme de défaillances de crédit, d'insolvabilité ou de faillite.   

En général, la stratégie utilisée par ces fonds s'inscrit parmi quelques catégories[1] :

a) négociation de titres de créance dévalorisés - lorsque le fonds acquiert un titre de créance qui se négocie considérablement à escompte par rapport à sa juste valeur et le vend lorsque le prix augmente;

b) titres de créance dévalorisés (sans contrôle) - lorsque le fonds acquiert un titre de créance qui se négocie considérablement à escompte par rapport à sa juste valeur, mais cherche à influer sur le processus de restructuration ou d'insolvabilité pour augmenter la valeur du titre de créance acquis;

c) titres de créance dévalorisés (avec contrôle) - lorsque le fonds acquiert un titre de créance qui sera converti en titres de participation après la restructuration et qui fournira au fonds une participation de contrôle dans la société restructurée du portefeuille;

d) redressement - lorsque le fonds acquiert des titres de participation de la société du portefeuille avant sa restructuration et exerce une influence sur le processus de restructuration pour maximiser la valeur de la société du portefeuille;

e) situations spéciales et opportunistes - lorsque le fonds profite d'une occasion qui se présente pendant une situation spéciale (positive ou négative), notamment une insolvabilité, une faillite, un litige, l'activisme actionnarial, des rachats d'actions ou d'autres événements qui peuvent avoir une incidence sur les perspectives à court terme d'un actif ou d'une société du portefeuille.

La pandémie actuelle et la réponse des gouvernements, des investisseurs institutionnels et des marchés publics créent un environnement de turbulence économique où des actifs normalement productifs peuvent être confrontés à une pression à court terme. Comme ce fut le cas lors des épisodes précédents d'incertitude économique, les gestionnaires d'actifs et les investisseurs avisés chercheront assurément des occasions créées par cette turbulence économique.

Les investisseurs ont-ils manifesté de l'intérêt envers des placements dans des fonds d'actifs en difficulté ou des fonds d'opportunités spéciales?

Le Financial Post rapportait récemment que le président du conseil et chef de la direction d'Onex Corp., Gerry Schwartz, a déclaré que de nouvelles occasions à l'égard des capitaux privés se présentent davantage lors de situations difficiles[2]. Le chef de la direction de Brookfield Asset Management, Bruce Flatt, a également mentionné le 14 mai 2020, lors de la conférence téléphonique sur les résultats du premier trimestre, que nous sommes [traduction] « possiblement dans l'un des meilleurs environnements pour acquérir des créances dévalorisées qu'en tout temps auparavant[3] ».

Le marché actuel fourmille d'investisseurs fortunés et institutionnels qui cherchent à effectuer des placements dans des fonds d'actifs en difficulté ou des fonds d'opportunités spéciales dans les différentes catégories d'actifs (titres de créance, capitaux privés, immobilier). Selon les données fournies par Preqin, en 2008, des sociétés de placement ont réuni 44,7 G$ US en capitaux pour tirer parti de la crise financière[4].

Par exemple, Probitas Partners, un agent de placement des États-Unis, a déclaré constater un afflux d'investisseurs cherchant à investir dans des fonds de titres de créance dévalorisés ou de situations spéciales. Contrairement à la pratique normale, Probitas a indiqué qu'en mars, les investisseurs institutionnels ont communiqué avec Probitas à la recherche de fonds d'actifs en difficulté ou de fonds d'opportunités spéciales, plutôt que l'inverse[5].

Barron indique que plusieurs gestionnaires d'actifs d'importance aux États-Unis recherchent ou ont réuni d'importantes quantités de capital depuis les derniers mois[6].

Même s'ils réagissent plus lentement que leurs homologues américains, les gestionnaires d'actifs et les investisseurs institutionnels canadiens ont tenté activement de tirer parti des occasions créées par la crise de la COVID-19. 

Quelle est la différence principale entre les fonds d'actifs en difficulté et fonds d'opportunités spéciales et leurs équivalents « réguliers »?

En comparaison à leurs équivalents qui ne sont pas en difficulté, les fonds ayant des stratégies d'actifs en difficulté ou d'opportunités spéciales doivent réagir rapidement aux occasions et offrir aux investisseurs un risque et un rendement plus élevés.

Étant donné que ces stratégies peuvent exposer les investisseurs à des risques plus élevés que leurs équivalents traditionnels, il sera important que les documents relatifs au fonds décrivent avec exactitude la stratégie de placement (y compris une description précise du type d'occasions que le fonds recherchera) et décrivent adéquatement les risques.

Lorsqu'ils évaluent la stratégie du fonds, les gestionnaires d'actifs peuvent également rechercher une flexibilité additionnelle à l'égard du type d'actifs dans lesquels ils peuvent investir (titres de créance de sociétés vs titres de participation) et le niveau de contrôle que le fonds désire lorsqu'il investit dans des sociétés spécifiques du portefeuille (prise de contrôle vs une participation minoritaire). La flexibilité additionnelle a pour but de donner au gestionnaire d'actifs accès au plus grand nombre d'outils possible pour réagir aux occasions.

Selon la catégorie d'actifs, le gestionnaire d'actifs peut également souhaiter réduire la période de l'avis d'encaissement afin de permettre au fonds de réagir plus rapidement aux occasions qui peuvent se présenter.

D'autres modalités que les gestionnaires d'actifs examinent fréquemment à l'égard des fonds d'opportunités spéciales comprennent le raccourcissement des délais de financement, de la période d'investissement et de la durée de vie du fonds.

Le travail requis pour gérer des actifs en difficulté peut être considérable - les frais de gestion sont-ils plus élevés dans un fonds d'actifs en difficulté?

Plusieurs gestionnaires d'actifs ont demandé si les fonds d'actifs en difficulté ou fonds d'opportunités spéciales ont des frais de gestion plus élevés en raison de la complexité accrue de la gestion des actifs en difficulté. Il est vrai que la gestion d'actifs en difficulté peut demander un plus large éventail de compétences de l'équipe de gestion des actifs, y compris une expertise dans les domaines de la restructuration d'entreprise, du financement par emprunt (et de la restructuration des dettes) et de l'insolvabilité.

Les gestionnaires d'actifs devront ultimement défendre leur point de vue auprès de leurs investisseurs, mais si les fonds établis pendant la crise financière de 2008 peuvent servir de point de référence, les frais demeureront probablement au même niveau que ceux de leurs équivalents traditionnels. 

Dans quelle mesure un gestionnaire peut-il utiliser un fonds existant pour tirer parti des occasions de placement dans des actifs en difficultés?

Certains gestionnaires d'actifs avec des fonds existants ont changé leur stratégie traditionnelle pour une stratégie qui tire profit des actifs en difficulté. Lors d'une conférence téléphonique sur les résultats, Apollo Global Management, un gestionnaire d'actifs non traditionnels chef de file mondial, a déclaré qu'il s'attend à changer la stratégie du fonds phare de 24,7 G$ US de la société de placement pour passer de capitaux privés traditionnels à des capitaux d'entreprises en difficulté en vue de prendre une participation de contrôle[7].

Un gestionnaire d'actifs qui désire utiliser un fonds existant pour investir dans des actifs en difficulté devra examiner attentivement les documents constitutifs du fonds, pour s'assurer entre autres que les placements qu'il désire effectuer respectent l'objectif de placement du fonds et ne sont pas interdits par les restrictions ou paramètres de placement du fonds. Les restrictions en matière de placement qui pourraient limiter la capacité d'un gestionnaire à investir dans des actifs en difficulté comprennent des restrictions à l'égard du secteur, des limites de concentration et des restrictions relatives aux investissements de suivi.

Même si la stratégie de placement est assez large pour permettre des placements opportunistes, nous recommandons de discuter du changement avec les commanditaires ou le comité consultatif du fonds. Étant donné que les placements dans des fonds d'actifs en difficulté ou des fonds d'opportunités spéciales peuvent augmenter le profil de risque du fonds, ces discussions confirmeraient que les investisseurs sont d'accord avec le changement des stratégies. C'est particulièrement le cas si des déclarations ont été faites dans un document d'information ou de commercialisation (p. ex., document promotionnel, document d'offre, notice d'offre de placement privé) qui ne seraient pas conformes à la réalisation de placements dans des fonds d'actifs en difficulté ou des fonds d'opportunités spéciales.

Si la stratégie de placement ou les interdictions de placement sont trop restrictives pour donner adéquatement effet à la stratégie d'actifs en difficulté ou opportuniste, des modifications pourraient être proposées afin de permettre au gestionnaire d'actifs d'effectuer de tels placements. Ces modifications exigeraient normalement au moins une majorité des participations des commanditaires pour approuver la proposition.

Bien sûr, le gestionnaire d'actifs devra s'assurer que le fonds (i) est toujours dans sa période d'investissement (c.-à-.d. qu'il peut déployer du capital) et (ii) a suffisamment d'engagements en capital pour financer les placements dans des actifs en difficulté (et les investissements de suivi éventuels).

Quels sont les principaux éléments qu'un gestionnaire d'un fonds existant devrait évaluer avant de lancer un fonds d'actifs en difficulté ou un fonds d'opportunités spéciales?

Le premier élément à évaluer avant d'établir un fonds d'actifs en difficulté ou un fonds d'opportunités spéciales est de déterminer si le gestionnaire d'actifs a pris un engagement qui l'empêche d'établir des « fonds concurrents ». Normalement, les documents d'un fonds vont empêcher le gestionnaire d'actifs d'établir des fonds avec des stratégies similaires pendant la période d'investissement jusqu'à ce que la quasi-totalité de son capital engagé (75 % ou plus) ait été déployé.

Même si le gestionnaire d'actif n'est pas assujetti à de telles restrictions, il devra demeurer prudent puisque la création d'un nouveau fonds, alors qu'un fonds existant n'a pas été entièrement déployé, pourrait engendrer des préoccupations en matière de répartition du placement et de conflits d'intérêts puisque certains placements pourraient constituer des placements admissibles dans les deux fonds (ou être perçus comme tel par des investisseurs).

Il faudra également évaluer attentivement l'existence de dispositions relatives aux personnes clés du fonds existant. Plus particulièrement, les personnes clés assujetties à de telles obligations voudront s'assurer qu'elles n'enfreignent pas leur obligation de consacrer un certain montant de temps à un fonds lorsqu'elles fournissent un engagement de temps concurrent à un autre fonds.

Notre équipe sera heureuse de discuter davantage de ce sujet avec vous. N'hésitez pas à communiquer avec nous si vous avez d'autres questions à nous poser ou une occasion dont vous aimeriez discuter avec nous.

 

Les auteurs remercient Gesta Abols, Grant McGlaughlin et Caitlin Rose pour leur contribution.



[1] DeChesare B. (avril 2020). Distressed Private Equity: The Best Place to Invest When the World is Collapsing? Mergers & Inquisitions.(en anglais seulement).

[2] Doug A. W. (16 mai 2020). Onex's Schwartz Says He Sees Opportunities in Distressed Credit. Financial Post.(en anglais seulement).

[3] Eddie Small, (14 mai 2020). Brookfield makes a full-court press on distress. The Real Deal.(en anglais seulement).

[4] Louche W. (19 mai 2020). Distressed debt funds seek billions to profit from coronavirus carnage. Private Equity News. (en anglais seulement).

[5] Beltran L. (29 avril 2020). Troubled Companies Bring Distressed Investing Off the Sidelines. Barron's. (en anglais seulement).

[6] Ibid. 

[7] Louche W. op. cit. note 2.

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